La agenda verde será financiera o no será

En los últimos quince años el marco normativo internacional en el ámbito financiero se ha orientado a la estabilización global de los canales bancarios, aseguradores e inversiones, con el objetivo de evitar crisis sistémicas como la acaecida tras la quiebra de Lehman Brothers en septiembre de 2008.

Detrás de estos fenómenos de tensión se han identificado disrupciones tales como la pérdida de valor y el repunte de volatilidad en los mercados financieros (renta variable, renta fija, divisas, derivados, materias primas) y los deterioros en la producción económica, el empleo, la inflación, el sector inmobiliario, etc.

Reguladores y supervisores continúan velando para garantizar el ahorro de los depositantes sin obstruir la concesión crediticia, si bien en los últimos tiempos han empezado a observar fenómenos que, por un lado, pueden llegar a desencadenar perturbaciones que impacten igualmente en los canales económicos tradicionales y, por otro, se ven sujetos a una mayor concienciación social o están siendo objeto de regulación bajo políticas públicas que orientan los flujos de inversión y financiación públicos y privados en una determinada dirección.

Dentro de estos riesgos emergentes, autoridades supervisoras y reguladores identifican el cambio climático como uno de los mayores desafíos para el sector financiero y, por extensión, para el conjunto del tejido productivo.

Hasta hace poco, este reto se había limitado a responder a cambios en la legislación medioambiental, lidiar con campañas de concienciación y observar desde la barrera el desarrollo de la burbuja de los criterios ESG. No obstante, tras la firma del Acuerdo de París de 2015 en el marco de la Convención Marco de Naciones Unidas sobre el Cambio Climático, se ha erigido en el fenómeno emergente más relevante para la industria.

De esta forma, el riesgo climático sitúa a las organizaciones ante un panorama complejo de amenazas, costes estructurales y, en lo que más ocupa a este artículo, mayores costes de financiación. Esta revolución, por desconocida, corre el riesgo de generar un entorno incierto en la gestión empresarial:

• ¿Cómo influye el aumento de temperaturas en los tipos de interés?

• ¿Qué procesos están teniendo lugar en la industria financiera para forzar a los gigantes empresariales a mover ficha?

• ¿Qué implicaciones tiene todo ello en la gestión de las empresas?

 

La irrupción de la sostenibilidad en el mandato de los supervisores

En la pasada década, y llevados por una creciente preocupación por las implicaciones del cambio climático, los supervisores bancarios irrumpieron en el debate sobre riesgo climático con la creación de instituciones, redes, marcos regulatorios y escenarios de futuro.

Se puede situar el punto de partida en 2016, con la creación del Task Force on Climate-related Financial Disclosures (TCFD) por parte del Consejo de Estabilidad Financiera, un grupo de trabajo con el mandato de crear recomendaciones para la divulgación voluntaria de riesgos climáticos. El TCFD, presidido por Michael Bloomberg y con amplia representación de la industria, las finanzas y las grandes consultoras, tenía por objetivo “promover una inversión mejor informada (...) y a su vez ayudar a las partes interesadas a entender la concentración de activos vinculados con el dióxido de carbono en el sector financiero”. Para ello, publicó en 2017 un marco para la divulgación de riesgos climáticos que fue adoptado por bancos centrales y reguladores financieros de todo el mundo.

A su vez, los bancos centrales y reguladores financieros comenzaron a incorporar consideraciones climáticas en el test de estrés, con el que valoraban la resiliencia de las instituciones financieras a shocks climáticos. También en 2017 se creó la Red para la Ecologización del Sistema Financiero (NGFS por sus siglas en inglés), integrada por más de un centenar de bancos centrales y supervisores comprometidos con la divulgación de buenas prácticas en la gestión y vigilancia de riesgos climáticos en el sector financiero, entre ellos el Banco Central Europeo y el Banco de España.

El efecto conjunto del TCFD y de la NGFS ha supuesto un hito transformador en la relación entre el clima y el sector financiero. Por un lado, la divulgación del riesgo climático por parte de las empresas crea un incentivo a inversores para evitar carteras intensivas en dióxido de carbono. Por el otro, los test climáticos presionan a los bancos para que moderen sus préstamos a industrias “sucias”. Con todo ello, los reguladores y supervisores bancarios esperan construir un sistema financiero sostenible y resiliente frente al cambio climático.

 

La transmisión de riesgos ESG al canal financiero

Uno de los aspectos que puede desencadenar mayor debate en el diseño de la agenda sostenible es el de hacer descansar buena parte de los compromisos, especialmente los climáticos, en la industria de servicios financieros. La crítica parece razonable si observamos los niveles de emisión de gases de efecto invernadero a la atmósfera por sectores de actividad.

Tal y como se observa en el cuadro 1, el peso de las emisiones directamente relacionadas con el sector financiero en las principales economías europeas es absolutamente marginal –la media de las emisiones procedentes de la actividad bancaria, aseguradora y de gestión en los países de la Unión Europea apenas supone un 0,25% del total–, de donde se deduce que este sector no es el causante inmediato del deterioro medioambiental y que de su descarbonización no se derivará una mejora sustancial de la huella de carbono del conjunto de la economía.

 

 

Sin embargo, son precisamente las entidades que integran este sector las llamadas a liderar la transición a una economía más verde. ¿Por qué? La razón fundamental detrás del establecimiento de mayores controles a la industria de servicios financieros es su labor en la intermediación de ahorro e inversión y, por tanto, su capacidad para influir en el crecimiento o la contracción del tejido productivo con unas características más o menos sostenibles.

Los reguladores primero y los supervisores después han trabajado en la definición de exigencias orientadas a definir estrategias que, sin dejar de ser productivas, prioricen inversiones más alineadas con los objetivos de sostenibilidad y velen por la mitigación de los riesgos sistémicos derivados del cambio climático.

Tanto en la identificación de oportunidades de negocio como en el control de riesgos, el actor llamado a protagonizar un cambio profundo en el modelo económico es el sector financiero y, de una manera muy singular en Europa, el sector bancario, que lidera la intermediación de recursos entre administraciones, familias y empresas.

Para comprender la importancia de la bancarización en la economía europea, puede observarse la comparativa del tamaño de los balances bancarios sobre el PIB en la Unión Europea y Estados Unidos. Como se observa en el cuadro 2, el peso del conjunto de los activos bancarios en la Unión Europea duplica el tamaño de su economía, mientras que en Estados Unidos –donde existe mayor desintermediación y apelación directa a los mercados de capitales– el activo del sistema bancario se sitúa ligeramente por debajo del PIB.

 

 

Una vez reconocida la relevancia que tendrá el sistema financiero en la gestión del cambio climático y la transición a un modelo económico más sostenible, la identificación de los mecanismos de transmisión de los riesgos climáticos al canal financiero irrumpe como una de las principales ambiciones de los agentes involucrados.

En el ámbito bancario, el Comité de Supervisión Bancaria de Basilea publicaba en abril de 2021 un documento donde ofrecía un par de elementos esenciales para entender la integración de los riesgos vinculados al clima en el negocio financiero:

• Los riesgos físicos –aquellos que son consecuencia de la mayor frecuencia, e intensidad, del padecimiento de fenómenos relacionados con el cambio climático– y los riesgos de transición –los relacionados con el proceso de ajuste a una economía baja en emisiones– afectan al sector bancario a través de canales de transmisión micro y macroeconómicos.

• Las categorías de riesgo tradicionales utilizadas por las instituciones financieras –riesgo de crédito, riesgo de mercado, riesgo de liquidez, riesgo operativo– serán utilizadas en la identificación de los riesgos relacionados con el clima.

Por tanto, los estándares de Basilea no vienen a reconocer los riesgos climáticos ni, en un sentido más amplio, los riesgos ESG como una nueva categoría de riesgos financieros. Al contrario, Basilea establece que los factores relacionados con el cambio climático tienen la naturaleza de riesgos transversales y que se pueden materializar en los riesgos bancarios tradicionales en función de su impacto en los canales de transmisión micro y macroeconómicos.

Esta reflexión es especialmente valiosa en la medida en que ofrece un marco de entendimiento a los profesionales de la industria financiera, y encuentra un mayor grado de concreción en los trabajos de definición de los canales de transmisión emprendidos por la NGFS, que se pueden resumir de la siguiente forma:

• Los riesgos de transición afectan a la rentabilidad de los negocios y a la riqueza de los hogares como consecuencia del coste asumido para migrar hacia una producción o un consumo más sostenibles. Ello puede generar un riesgo de crédito en los prestamistas e inversores y, desde una óptica más amplia, afectar a la macroeconomía a través de la inversión, la productividad y el nivel de precios.

• Los riesgos físicos afectan a la economía a través de:

  1) Impactos agudos de fenómenos meteorológicos extremos, que pueden provocar interrupciones en el negocio y daños en el valor de los activos. Estos eventos pueden aumentar los riesgos de suscripción para las aseguradoras y una eventual reducción de la cobertura de los seguros en algunas regiones.

  2) Impactos crónicos relacionados con el aumento de temperaturas o del nivel del mar y precipitaciones persistentes, que pueden afectar al coste de la mano de obra, el capital, la tierra y el capital natural. Estos eventos pueden requerir una inversión significativa en la adaptación o la reposición de activos de todos los agentes económicos.

El análisis de los canales de transmisión desarrollado por la NGFS permite establecer una relación causal entre los factores de riesgo climático y los riesgos tradicionales que afectan al sector financiero (ver el cuadro 3). Se entiende, en consecuencia, que un sector tan poco contaminante pero tan importante en el desempeño de la economía juegue un rol fundamental en la transición hacia la economía verde.

 

 

Test de estrés, pieza clave en las metodologías de impacto

En un plano teórico puede describirse la relación causal entre el negocio bancario y los riesgos vinculados con el cumplimiento de la agenda sostenible a través de los canales de transmisión. Sin embargo, instituciones financieras y supervisores afrontan una debilidad mayor, relacionada con la capacidad práctica para modelizar los impactos que el riesgo climático puede tener en el conjunto de la economía y, como consecuencia, en el negocio financiero.

La herramienta más importante que ha encontrado el sector financiero para dotarse de un marco de medición de estos riesgos bajo una visión prospectiva es el test de estrés.

Los test de estrés, o pruebas de resistencia, nacen con un doble objetivo: por un lado, anticipar la fragilidad del sistema financiero en su conjunto si se materializan escenarios poco probables pero muy severos y, por otro, servir de orientación a los supervisores en el requerimiento de mayores umbrales de solvencia y liquidez para gestionar dichos escenarios, especialmente elevados en aquellas entidades que presenten mayor vulnerabilidad.

Estos escenarios son conocidos desde una visión estadística como “riesgos de cola”. La utilización de estos escenarios se ha generalizado tras la gran crisis financiera de 2008, casi siempre ligados a episodios teóricos de recesión macroeconómica o de disrupción en los mercados financieros que puedan afectar de manera sustancial al sector bancario, asegurador y de gestión de activos.

El cambio de paradigma que se produce desde 2020 con la pandemia de la COVID-19 y, posteriormente, el estallido del conflicto bélico tras la invasión rusa de Ucrania llevan a reflexionar acerca de la universalización de estas pruebas de estrés para la evaluación de fenómenos no estrictamente relacionados con las crisis económicas tradicionales, que el BCE y otros supervisores bancarios han venido a denominar riesgos emergentes. Estos riesgos incluirían, entre otros, los sanitarios y los geopolíticos, y abrirían también la puerta a valorar el impacto que pueden tener en la economía y el sector financiero episodios de tensión causados por el cambio climático y la degradación medioambiental, deficiencias en ciberseguridad o las crisis migratorias y demográficas.

Lo que es más importante, los episodios recientes de emergencia sanitaria y geopolítica demuestran que los test de estrés, convertidos en un auténtico laboratorio de pruebas ante episodios de difícil medición, no solo están sujetos a escenarios teóricos de baja probabilidad de ocurrencia; en ocasiones, deben evaluar e idealmente anticipar daños reales en la economía y el sector financiero.

En este sentido, las iniciativas emprendidas por los principales bancos centrales del mundo se han enca-minado al desarrollo de ejercicios piloto sobre la base de episodios de estrés climático que sirven de aprendizaje al sector en la medición de estos fenómenos. En general, estas pruebas se han nutrido de los escenarios definidos por la NGFS que ponen el foco del análisis en el cumplimiento de los objetivos previstos en el Acuerdo de París para limitar el calentamiento global a 1,5 grados centígrados a finales de siglo.

La iniciativa en este ámbito está siendo liderada por las autoridades supervisoras, tal y como demuestra el lanzamiento en septiembre de 2023 de la segunda edición del test de estrés climático del BCE al conjunto de la economía europea. Este ejercicio prescribe tres escenarios, siendo el más adverso el de la transición de última hora.

Tal y como se observa en el cuadro 4, el estudio realizado por el BCE advierte diferencias importantes en la capacidad para afrontar escenarios climáticos adversos según la velocidad de transición a una economía verde en las empresas pertenecientes a sectores de actividad más intensivos en la emisión de gases de efecto invernadero. La transición acelerada a la economía verde (barras uniformes azules) e incluso la transición tardía (barras uniformes rojas) conducirían a probabilidades de impago inferiores respecto a aquellas que resultan del escenario de transición de última hora (barras uniformes amarillas), con un aumento de la probabilidad de default más significativo para los sectores más contaminantes, como minería, manufacturas y transporte.

 

 

De lo anterior, se desprenden dos conclusiones fundamentales:

• Las instituciones financieras tienen recorrido para avanzar en metodologías internas de test de estrés climáticos y, lo que es más importante, tienen incentivos para ello. No solo porque de esta forma contarán con mayor capacidad para entender los resultados que arrojan las pruebas climáticas, que hasta ahora se han presentado como una caja negra gobernada por los supervisores, también porque podrán integrar los resultados en sus procedimientos internos de control y gestión de riesgos y, desde una visión estratégica, priorizar destinos de inversión y oportunidades de negocio en el ámbito de la sostenibilidad.

• Las instituciones no financieras tienen que conocer estos riesgos y generar indicadores para su seguimiento y mitigación. En la medida en que los financiadores discriminen a sus contrapartes por la huella de carbono u otros factores de riesgo climático, la competitividad de las instituciones no financieras y su capacidad para acceder a condiciones financieras ventajosas quedarán ligadas también a la evaluación que reciban en esas otras variables no financieras. Adoptar una estrategia proactiva basada en la definición de planes de descarbonización y la autoevaluación de la gestión de escenarios de riesgos físicos y de transición puede ser un factor clave en la diferenciación de la organización.

 

Integración del riesgo climático en la gestión y gobernanza

En los apartados anteriores se ha reconocido la relación existente entre los riesgos climáticos y los riesgos financieros y la importancia de contar con metodologías de análisis de escenarios para anticipar el impacto potencial que pueden llegar a tener estos fenómenos en los canales financieros y en el conjunto de la economía.

En este punto, parece relevante evaluar cómo pueden adaptarse las organizaciones financieras y no financieras a los compromisos derivados de la transición verde.

El objetivo de esta evaluación, como apunta el TCFD, radica en contar con información suficiente para que accionistas, tenedores de deuda y otros agentes pueden fijar precios y valorar inversiones de manera adecuada, garantizando la mejor asignación de capital.

Las organizaciones que no están tomando medidas de mitigación y adaptación al cambio climático podrían enfrentarse a una menor viabilidad a largo plazo, por lo cual sus inversores experimentarían menores rendimientos. En sentido opuesto, podrían identificarse oportunidades en organizaciones más activas en la transición verde. Esta cuestión es relevante, porque determina la información requerida a las organizaciones por parte de los inversores y el resto de los grupos de interés para formarse una imagen adecuada de la empresa en el largo plazo.

El TCFD ha determinado los cuatro elementos fundamentales en la divulgación de información financiera relacionada con el clima (ver el cuadro 5), que resultan ampliamente aplicables en la gestión de todos los sectores económicos y jurisdicciones: gobierno corporativo, estrategia, gestión de riesgos y medición de impacto (métricas y objetivos).

 

 

Las claves de la divulgación climática del TCFD dan buena cuenta de que tan importante es contar con mecanismos efectivos de mitigación de riesgos como integrar en la estrategia las potenciales oportunidades de negocio resultantes de la transición verde. En este sentido, el reto para las organizaciones radica en calibrar el impacto financiero de los riesgos y las oportunidades en la previsión de ingresos y gastos y en la valoración de activos y pasivos.

 

Implicaciones en la economía real

Una vez evidenciado el incentivo de bancos, aseguradoras y gestoras de fondos para evaluar el riesgo ESG de sus inversiones, cabe preguntarse si familias y empresas pueden esperar un cambio en las demandas de sus proveedores financieros para priorizar determinados destinos de inversión.

Lo cierto es que esta es una cuestión compleja. En los últimos años han proliferado exigencias normativas y accionariales para el reporte de informes que acrediten la apuesta por el negocio sostenible, tales como la divulgación de los estados de información no financiera, el alineamiento con la taxonomía medioambiental o el reporte del Pilar III en materia ESG. Sin embargo, este impulso hacia lo sostenible también ha motivado la proliferación de prácticas de greenwashing.

Merece la pena subrayar que uno de los factores determinantes en las decisiones de inversión y en la fijación de precios está relacionado con el consumo de capital y los requisitos de solvencia. La Autoridad Bancaria Europea (EBA por sus siglas en inglés) publicaba en octubre de 2023 un informe sobre el papel de los riesgos medioambientales y sociales en el marco prudencial que arrojaba algo de luz sobre esta cuestión.

El referido informe subraya que las normas de capital siguen un enfoque basado en riesgos y que, por tanto, deben estar orientadas a salvaguardar la estabilidad del sistema financiero. Por esa razón, y a falta de mayores evidencias sobre la concreción de los riesgos medioambientales y sociales en los riesgos financieros, rechaza la incorporación de factores de penalización a inversiones marrones –en empresas no sostenibles– o factores de apoyo a inversiones verdes –en empresas sostenibles–.

Esta consideración es relevante porque, bajo el criterio de la EBA, la inclusión de estos factores no solo penalizaría la credibilidad de la norma prudencial, orientada a preservar la estabilidad del sistema financiero, sino que también podría favorecer la inversión en destinos menos productivos solo por acreditar su alineamiento con fines sostenibles. Por otro lado, se podría llegar a obstaculizar la inversión en sectores necesitados de financiación, precisamente, para redefinir sus modelos productivos, e incluso podría suponer un factor anticompetitivo para las multinacionales que operen fuera del ámbito europeo, donde no existe una normativa semejante.

La EBA no niega los retos relacionados con los riesgos ESG, pero condiciona su impacto en el consumo de capital a un mayor consenso internacional a través del Comité de Supervisión Bancaria de Basilea y a la evaluación del impacto de los riesgos climáticos y sociales sobre los riesgos financieros, que dependerá del trabajo interno que hagan las propias instituciones para determinar los canales de transmisión y de ejercicios de evaluación prospectivos como el test de estrés.

Hay que tener en cuenta que se produce una cierta paradoja entre las demandas procedimentales que afronta el sector financiero (recolección de datos, metodologías de medición, deber de divulgación, etc.) y, por el momento, la no traslación a requerimientos reales en su solvencia y consumo de capital.

Por otra parte, no hay que olvidar que las decisiones de inversión asumidas por las instituciones financieras se basan, esencialmente, en el binomio rentabilidad y riesgo. En la medida en que no se perfeccionen los modelos de medición de estos riesgos, y toda vez que los reguladores todavía no los han integrado en los requerimientos de capital, solo se observará un incremento de la inversión sostenible en detrimento de la menos sostenible cuando también se acredite que la inversión verde es más rentable, lo cual puede producirse por otras razones, como el abaratamiento de costes de producción o la liberación de cargas burocráticas.

Con todo, el avance de la industria financiera en la concienciación sobre estos riesgos es más que notable. La labor que el sector está llevando a cabo en materias tan importantes como el asesoramiento en los planes de descarbonización de las compañías que presentan una mayor huella de carbono, incluidas las pymes, va a resultar esencial para afrontar el cambio del modelo productivo.

Seguir apostando por la sostenibilidad puede llevar aparejadas nuevas oportunidades de inversión y menores riesgos en un futuro. La mejor garantía para el éxito en el cumplimiento de la agenda sostenible pasa, ahora más que nunca, por diseñar una hoja de ruta de marcado carácter financiero.